【中信社服*姜娅团队】教育行业概览——借互联网之翼，乘风而起

蓝大侠

重温中信教育研究团队深度研究报告
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投资要点
行业现状——成长空间广阔，民营力量崛起。中国教育强国政策的推进、职场人士终身学习的内在需求是中国教育行业持续增长的主要驱动力。2014年财政性教育支出占GDP的4.15%，达2.64万亿，家庭教育消费达0.98万亿，总额达3.4万亿。预计2020年以前两者CAGR分别为保持15%和8%以上，2020年有望突破6万亿。目前行业处于民营教育崛起的窗口期，2015年民营教育市场规模约6400亿（CAGR15%），预计到2018年突破1万亿。互联网技术和模式创新正加快行业发展和整合速度，提升行业集中率，缩小区域教育水平差距，并改造着人们的学习方式。

行业格局——竞争格局分散，细分领域出龙头。综合比较各子行业，课外辅导/幼儿教育/职业教育总体规模领先，分别达4470/2300/1000亿；职业技能培训/网络招聘/课外辅导行业增速领先，2008-2013年CAGR分别达24.6%/22.4%/18.7%；职业教育/出国留学/幼儿教育盈利能力领先，ROA分别达20.2%/16.7%/13%。我们判断，职业教育至2020年空间达2200亿，幼儿教育2030年空间达5000亿，最具发展潜力。传统经济时代：分散竞争是常态，各板块的市场集中率CR8均70%）、财会（CR3>85%）、公务员（CR2>85%）等细分领域出现全国性龙头。网络经济时代：互联网巨头+“教育”的模式具备平台、流量、数据和资金优势；教育巨头+“互联网”模式具备品牌、师资、客户和线下优势。最终，教育内容和品牌建设能力强者引领行业集中度提升。

国际经验——网络学习缩小教育鸿沟，国情差异产生特色业态。基于人均GDP视角，中美教育40年差距鸿沟难以填平；基于在线教育视角，中国企业的发展阶段与美国基本同步。国情有别催生了各具特色的业态：中国的升学考试辅导、出国留学等，美国的学生贷款服务、教材出租等。同时，美国幼教巨头Bright Horizons经验显示，精准解决痛点、高品质教学服务质量、并购扩张是教育企业成长的核心因素。

行业趋势——互联网深度改造学习方式，资本市场助力行业腾飞。2014年在线教育市场规模841亿（CAGR35%），预计2017年达2000亿。纯在线模式：对标网络视频业，草根创业生存更加艰难，行业并购整合、合作与共享的趋势明确，碎片化学习背景下移动端建设是胜负关键。O2O领域：看好Offline To Online的逆向模式，充分关注个性化需求，化解道德风险，降低信任成本，增强平台粘性。

风险因素：政策不及预期，人口老龄化严重，行业竞争加剧等。

投资策略及重点公司推荐我们认为，教育企业在行业空间随政策引导逐渐打开背景下将面临历史性发展机遇，而龙头企业往往拥有较强的行业资源整合和资本运作能力，看好各领域龙头公司。A股教育信息化领域推荐科大讯飞、天喻信息等；教育及培训领域首推幼教和职教领域，幼教推荐威创股份、和晶科技、秀强股份，职教推荐中国高科、世纪鼎利、国脉科技、洪涛股份；K12及其他领域推荐新南洋、银润投资、凤凰传媒、海伦钢琴等。此外，中国优质教育公司因政策限制早年纷纷赴海外上市，好未来、新东方、达内科技、ATA、枫叶教育值得重点关注。报告目录以下为内容梗概，全文请详见外发报告：借互联网之翼，乘风而起
行业现状：成长空间广阔，民办教育崛起
教育人口数量庞大，财政家庭双重支出支撑
市场基础：庞大的学生人口基数中国庞大的人口基数是教育市场蓬勃发展的基石。近年随着国家计划生育政策的落实和教育政策的调整，学生群体的结构和人数也发生着变化。据统计截止2014年底，全国接受各类学历教育的人口达到2.62亿，其中，学前教育：幼儿园数量和办学条件不断提高，学龄前儿童入学率较低的状况明显改善，学前教育人数逐年增多，截至2014年达4050万人；小学、初中：计划生育政策的实施使得小学和初中阶段适龄入学儿童不断减少，截至2014年，小学、初中在校生人数分别为9451万人和4385万人；高中：生源规模缩窄的同时，招生规模略有增加，总体学生人数基本保持不变，截至2014年达2401万人；高等教育：包括普通本科，成人本科和研究生，我国高等教育办学发展迅速，入学率不断提高，截至2014年，在校生人数已经达到3368万人；职业教育：各类职业教育学校在校生人数总体保持稳定，2014年在校生共2559万人。
学生人口基数衡量了庞大的需求端，财政教育支出和家庭教育消费保证了教育的供给端，而驱动需求和供给持续增长的不竭动力有三：行业政策积极引导、“人口红利”再度释放和“终身学习”内生增长。
行业驱动：政策引导+“人口红利”+学习需求
教育强国政策引来源源活水《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（简称 “决定”）中，针对不同的教育阶段、考试评价、教育公平等领域均提出了深化改革的意见。过去一年多的时间内，职业教育、招生考试领域的具体实施意见陆续出台，我们判断在今后的一段时间内，针对《决定》提到的各个关键点均会出台国家层面的实施指导文件，将为教育行业的健康发展带来持续的政策催化剂。
职场压力驱动终身学习当今中国,职场人士终身学习的需求比以往任何时候都要强烈,有三方面的因素造成了职场人士自主学习的大趋势。知识更新周期短：互联网丰富了人们获取信息的渠道，提高了人们学习知识的速度，也大大加快了知识更新的速度。据联合国教科文组织估计，很多学科领域的知识更新周期已经短至两年。学生时代课堂上掌握的知识，往往尚未走出校门就已经过时，迫使他们持续学习以跟上知识更新的脚步。
平均学历层次高：根据国家中长期教育改革和发展规划纲要，到2020年，新增劳动力平均受教育年限从12.4年提高到13.5年；主要劳动年龄人口平均受教育年限从9.5年提高到11.2年，其中受过高等教育的比例达到20%。这意味着届时本科学历将变得非常常见，本科毕业生也不再是“天之娇子”，在就业中不再具有明显优势。这也将促使他们在职业认证、学历提高、热门技能等方面不断学习，提高自己的竞争力。
职场竞争压力大：与他们的父辈不同,当前的职场白领压力主要来自于优胜劣汰的市场机制。根据中国人才热线的调查,工作内容复杂,个人能力不足,上司要求高等原因已经成为主要的压力来源。另一项来自新浪教育的调查则给出了职场压力的解决方案。约90%的人计划为自己充电，充电方式包括自学补充专业知识，职业资格考试，参加培训，学历深造等。职场压力转化为学习动力，各类职场充电计划为职业技能培训机构提供了发展契机。
“婴儿潮”有望到来，进一步拉动教育消费国家人口数目和人口结构决定了适龄学生的人数，进而决定了教育事业的总体规模。回望中国人口史，自新中国成立以来共有过三波较大的婴儿潮，这三批生育高峰带来了不小的人口红利，成为推动中国经济发展的重要力量。
2015年11月，十八届五中全会决定，全面实施一对夫妇可生育两个孩子政策，非单独家庭也将于2016年获得二孩许可。根据搜狐一项30万人参与的生育意愿调查，愿意生二孩的家庭占到57%。倘若二孩政策全面放开，加上1986年-1990年婴儿潮人口即将进入生育高峰的因素，一波新的婴儿潮完全有可能出现，预计将带来3000万人口增量。而这批年轻父母的学历层次要比以往高出许多，他们在孩子的教育期望和教育标准将更甚于前辈。潜在的教育人口增量将驱动教育消费和教育市场规模的持续增长，带来更广阔的投资机会。
民办教育，正在崛起的市场化力量广阔的教育市场中我们真正可以投资的主要是市场化的民办教育领域，因此，以下我们重点就民办教育进行介绍。自2002年《民办教育促进法》颁布实施以来，中国的民办教育得到长足发展，成为教育事业一支重要的力量。截至2014年，全国共有民办学校（教育机构）15.5万家，较2003年增长超过一倍。其中，既包括北京城市学院、上海杉达学院、三亚学院等各类民办学历教育机构，也包括新东方、学而思等非学历教育培训机构。
行业比较：中游教育服务是产业链的核心
教育相关产业链涉及的子行业数目众多。我们综观整个产业链，选择教育信息化、教育出版、幼儿教育、课外辅导、职业教育、出国留学、网络招聘等细分领域，通过比较其总体市场规模、行业增速和主要企业盈利能力等主要指标，发现中游教育服务（幼儿教育、课外辅导、职业教育、出国留学等）不仅在产业结构的角度是承上启下的核心，从市场空间和盈利能力的角度更是一块商业宝藏。
市场规模：“大资金”催生“大市场”如前所述，为教育买单的人有两个，一个是政府，一个是孩子的父母。政府财政教育支出情况来看，每年的万亿投入主要花费在公立教育体制的完善上，包括校园基础设施投资，师资队伍建设，学校设备采购和日常开销，教育信息化建设等环节，政府的这部分钱主要流入了产业链的上游企业，以及公立教育的各个阶段，民营企业能染指的部分实际上少之又少。家庭教育的万亿支出则是支撑民办教育培训机构发展的主要动力，父母的这部分钱使产业链的中游增加活力，增添景气，业态更加丰富，内容更加精彩，是真正孕育民办教育“大市场”的“大资金”。
行业增速：政策所向，披荆斩棘从近五年各个子行业的复合增长率来看，职业教育中的职业技能培训，网络招聘，教育信息化，基础教育课外辅导等板块处在前列，分别达到24
行业格局：教育服务仍是核心，细分领域诞生龙头行业比较：中游教育服务是产业链的核心教育相关产业链涉及的子行业数目众多。我们综观整个产业链，选择教育信息化、教育出版、幼儿教育、课外辅导、职业教育、出国留学、网络招聘等细分领域，通过比较其总体市场规模、行业增速和主要企业盈利能力等主要指标，发现中游教育服务（幼儿教育、课外辅导、职业教育、出国留学等）不仅在产业结构的角度是承上启下的核心，从市场空间和盈利能力的角度更是一块商业宝藏。
市场规模：“大资金”催生“大市场”如前所述，为教育买单的人有两个，一个是政府，一个是孩子的父母。政府财政教育支出情况来看，每年的万亿投入主要花费在公立教育体制的完善上，包括校园基础设施投资，师资队伍建设，学校设备采购和日常开销，教育信息化建设等环节，政府的这部分钱主要流入了产业链的上游企业，以及公立教育的各个阶段，民营企业能染指的部分实际上少之又少。家庭教育的万亿支出则是支撑民办教育培训机构发展的主要动力，父母的这部分钱使产业链的中游增加活力，增添景气，业态更加丰富，内容更加精彩，是真正孕育民办教育“大市场”的“大资金”。
行业增速：政策所向，披荆斩棘从近五年各个子行业的复合增长率来看，职业教育中的职业技能培训，网络招聘，教育信息化，基础教育课外辅导等板块处在前列，分别达到24.6%，22.4%和18.7%。
幼儿教育领域空间较大：《国家中长期教育改革和发展规划纲要》中，为中国教育事业发展制订了目标。反观现阶段教育发展情况，2014年实际数据与2020年目标差距较大的板块是幼儿教育，其次是高等教育和高中教育，民营力量将有机会在其中大展身手。
义务教育阶段信息化成重点：义务教育经多年的发展已经维持在较高的毛入学率，与目标差距不大，预计今后小学、初中阶段学生人数难有突破。目前义务教育阶段最大的问题是教育资源的极度不均衡，城市与乡村，发达地区与欠发达地区的教学水平相差太大。《教育信息化十年发展规划（2011-2020年）》中指出，缩小基础教育数字鸿沟将成为工作重点，各类教学硬件和软件提供商将从中受益。
职业学历教育领域有潜力：需要特别关注的是，中国职业教育在校生人数与目标差距仍然较大，中等职业教育在校生人数有33%的提升空间，高等职业教育与目标仍相差近一倍。职业技术人才是国家工业化的核心力量，政策层面足见国家队职业技术人才培养的重视，我们判断，职业学历教育领域在近几年将有更大力度的政策出台，以加强职业学校吸引力，扩大职业学校办学规模。
职业技能培训将维持高增速：与目标差距最大的项目是从业人员继续教育人次。按照教育部各级非学历教育的统计口径，2013年仅约1.07亿人参加培训。假定至2020年该目标可以顺利达到，其间预期的年复合增长率将达到18%。这也从政策面佐证了职业技能教育高增长的可持续性。
竞争格局：互联网是行业集中度提升的关键
传统经济时代：分散竞争是常态总体而言，教育行业是个高度竞争的行业，多年来呈现竞争激烈、市场分散的局面。教育的核心资源是教师，核心消费者是学生和家长，而无论是教师、家长还是学生都表现出极强的地域属性。对于单一教育企业，想要在全国铺开市场，需要分别在不同的地区获取当地的教育局、教学设施、教师和学生等资源，落地环节资产较重，规模上难以取得突破。同时，教育培训行业的不同细分领域所需要的资源也大不相同，很少有教育机构开展跨领域的培训业务。因此，教育行业整体市场集中度极低。我们注意到，教育行业市场较分散在全球也是个普遍的现象：中国教育行业龙头新东方市值目前也只有300亿人民币左右，美国、巴西最大的教育行业上市公司Kroton Educacional市值仅200多亿人民币。
网络经济时代：行业集中度有望提升互联网虽未必可以根本性的改变教育行业高度竞争的格局，却为一些具前瞻性眼光的公司提供了弯道超车的机会。传统行业互联网化的初期，既有长期从事该行业的企业搭建互联网平台进行战略转型，也有互联网公司或者创业企业异军突起，一时间狼烟四起，百家争鸣。当下的教育行业就表现出这个特点，但我们预计，目前的在线教育行业也必遵循网络经济发展的规律，大浪淘沙后，胜出者建立的平台门槛、形成的品牌效应，会让强者恒强。最终，少数在线教育企业将引领行业集中度提升，并成为所在子行业的龙头，拥有较高的市场占有率。互联网+“教育”：百度教育、腾讯课堂、网易公开课、YY教育是目前典型的平台型互联网教育提供商。这些在线教育平台由知名互联网公司发起，他们就像教育领域的淘宝网，本身没有授课团队，并不直接生产课程，但提供了授课机构与学员交易交流的平台。不仅各类教育培训机构在这些教育平台上提供教育服务，一些学有所长的个人一样可以在上面成为老师。
教育+“互联网”：新东方、学而思、华图教育、沪江网是在B2C线上课堂领域走在前列的几家教育培训机构。他们在原有的外语培训、中小学课外辅导、公务员考试培训等业务非常扎实，拥有大批学员和粉丝。互联网教育的浪潮中，这些教育培训机构相继推出自己的线上学习平台，并适当地将内容扩展至其他领域。以新东方为例，不仅开设语言、考研、中小学课程，还推出了医学教育和职业教育模块，依靠原有的客户基础，也迅速获得不小的市场份额。
国际经验：网络学习缩小教育鸿沟


全球概况:地域分化明显，亚太增长稳定教育水平与当地经济发展水平关系密切，呈现出明显的地域分化。欧洲和北美地区主要由发达国家组成，其教育普及程度已经很高，中学毛入学率超过90%，甚至接近100%；教育发展程度相对也比较高，北美高等教育毛入学率达到80%以上，欧洲及中亚地区高等教育毛入学率也超过60%，CAGR分别为1.1%和1.7%。亚太地区和中东北非地区整体教育水平与发达地区差距仍然很大，中学教育尚未普及，高等教育毛入学率也只有20%-30%。其中，亚太地区最具发展潜力，中学教育和高等教育毛入学率CAGR分别达到3.5%和4.9%。近些年，亚太正处于和平发展的黄金年代，中国和东南亚各国经济发展迅速，教育水平提高较快。
美国上市的教育企业主要包括学校（K12、职业教育、高等教育）、教育出版、教育信息化（软件、硬件），与中国教育行业格局大体相似，但也有几点区别：中国特色业态：1、留学服务机构。美国是世界上最大的留学生输入国，且母语为英语，对于希望出国留学的美国本土学生来说，语言考试和申请材料准备等留学服务的需求不大。而中国学生出国留学在语言、申请、签证等方面多有困难，催生了留学服务市场的壮大。2、升学考试辅导。美国并非没有课外辅导类的教育机构，例如K12.Inc和Chegg就提供线上的学习指导。但大学录取机制的差异决定了美国教育更加强调平时学习和课外活动，SAT考试是录取时的参考而非必需，只有7个州要求学生必须参加ACT考试，且SAT和ACT均一年举办多次，学生压力相对较小；中国长期以来的“一考定终身”制度孕育了庞大的升学考试辅导市场。
中美教育行业对比因经济状况，监管体制和社会文化的不同，中国与美国的教育行业存在一些显著的区别和联系，对中国教育发展具有启示作用，主要包括以下几点：体制有别，美国私立教育更加活跃私立学校发展成熟，数目庞大。殖民地时期的美洲大陆，来自欧洲各国的移民沿袭各自国家的教育模式创办学校，从源头上确立了私立教育在美国教育中的地位；而公立教育在南北战争后才开始兴起。高等教育层面上，哈佛大学、耶鲁大学、斯坦福大学、麻省理工学院等大多数名校均为私立，拥有社会上最好的教育资源；中小学层面上，私立学校数量上虽然只占中小学校总数的24%，但在教学质量上明显占优，而公立学校实行就近入学的原则，质量参差不齐。根据中国教育在线的一项调研，私立高中在课程难度、同学素质、领导力培养、大学升学结果和未来职业发展方面的认可度均明显高于公立高中，表明私立学校的办学水平和办学能力更胜一筹。相比之下，中国最优质的教育资源集中在公立学校。且不论著名高等院校均是公立大学，就连知名中学、小学，甚至知名的幼儿园也是公立学校居多。但事实上，在政策鼓励的条件下，民办教育往往能更有效利用资源，释放更多活力。以民办幼儿园为例，从2008年到2014年，民办幼儿园平均在园人数由118人增加到152人，而公立幼儿园平均在园人数由295人下降到272人。不难看出，政府和民间资本都在推动幼儿教育的发展，但民办幼儿园的吸引力不断增大，办学规模提升较快，反映出民间资本的市场化机制拥有更高的经营效率。
互联网缩短了两国教育间的差距按照人均GDP视角，中国目前教育发展阶段与美国1970年代相似。2014年中国人均GDP约为7485美元，与美国1975年的人均GDP大致相当。教育发展指标来看，2013年中国高等教育毛入学率34.5%，与美国1968年高等教育毛入学率30.5%也大体相当。中国在教育投入和学校建设上还存在着四十年的差距。且当前美国政府在教育上的投入高于中国政府财政投入，两国教育水平上的鸿沟似乎难以填平。按照教育信息化视角，中国目前教育发展阶段与美国2000年相似。政策层面，中国政府在教育信息化基础设施建设上的投入不断加大。中国政府在2012年提出的“三通两平台”建设与1993年-1996年，美国陆续制定的“国家信息基础设施”、“迎接技术读写的挑战”当中规划的教育信息化目标十分相似。从政府对教育信息化建设投入的角度，中国当前所处的阶段与美国2000年前后比较相似。
按照在线教育视角，中国目前教育发展阶段与美国已比较接近。通过梳理两国在线教育发展历程，我们发现，美国的在线大学走在了前列，起步较中国公立大学的网络教育学院要早十年左右，且规模和影响力都要更大。2000年以后，在线上学习辅导、视频课程、MOOC等各在线教育领域，虽然两国企业的商业模式有差异，但中国在线教育企业的发展阶段基本与美国同步，或稍落后于美国。行业趋势：明星领域、明星模式、明星企业交相辉映幼儿教育展望：短期看存量刚需，长期看消费升级


幼儿教育行业特点难以脱实入虚，互联网渗透率低。幼儿教育强调的是儿童智力的开发，沟通能力的养成，形成对社会的基本认识，同时也解决了父母无暇看管的痛点。互联网将改造幼教行业，起到一些辅助作用：家长通过视频查看孩子在幼儿园的动态；幼儿教育APP的应用；体感技术的使用；多媒体学习内容的播放等。互联网却无法颠覆幼教行业，实体幼儿教育机构将屹立不倒，其教学和服务内容则会变得更加丰富、优质。
政府管制较少，民办幼教空间大。相对于中小学、高等教育等领域，幼儿教育受到政府限制较少，民办力量的舞台更大。目前，民办幼儿园数量已经占到总数的66%，在园人数比例也达到了52%以上。在早教、硬件、软件等领域，民营力量更占到了绝对优势。行业集中度低，可期待巨头涌现。放眼全球各地区，幼教市场集中度低的现象普遍存在，在美国、英国等幼教发达的市场，其龙头企业覆盖的儿童人数也仅占适龄儿童总数的不到0.5%。中国本土幼教行业市场份额最大的公司是东方爱婴，在全国范围内拥有超过500家幼教中心，但覆盖的儿童比例还不足0.1%，即便按照幼教认可程度较高的城镇人口计算，覆盖率也仅在0.15%左右。我们认为，由于幼教消费者分散在全国各地，不易出现传统行业里的寡头竞争甚至垄断的局面，行业集中度提升的空间有限。但是，随着幼教行业的发展，仍会出现类似Bright Horizons这样的全国性幼教品牌，服务于全国0.5%左右的适龄儿童。
中短期机会：存量需求有待满足当前，中国的早教和幼儿园教育覆盖率仍相对较低，很多儿童的基本教育需求还无法满足。早教在发达国家已成为教育体系中的重要一环，但在国内才起步不久，目前在城镇渗透率仅10%左右。2013年起，教育部启动0-3岁婴幼儿早期教育试点，推进早教的普及。按照目前15%-20%的年增长速度，到2020年早教渗透率将超过30%，潜在市场空间在300亿元以上。2010年-2014年，我国学前三年毛入园率从56.6%提高到70.5%，提高了13.9个百分点，年增长幅度超过3%。保持目前投入力度，国家制定的学前三年毛入园率75%的目标将提前实现。实际上，各地幼儿教育目标和推进力度远超预期，多数地市规划在2020年前学前三年毛入园率达到90%以上。即便按照75%保守估计，期间幼儿园领域的市场机会也将达150亿元。
中长期机会：幼教消费持续升级我们认为，随着居民收入水平的不断提高，基本的幼教需求逐渐得到满足，中国的幼教行业随即进入多元化的内涵式发展阶段，教育内容和形式日益丰富，单一儿童的教育消费金额大大提高，中长期的投资机会巨大。
职业教育展望：关注就业本质，打开增长空间虽然同属职业教育范畴，根本目的均是帮助学生谋求更好的职业发展，职业学历教育和职业技能培训领域却是截然不同的光景，行业特点与发展方向也大相径庭。
职业学历教育：提高职业学校吸引力是关键理想丰满，现实骨感，职业学历教育缺乏吸引力。虽然职业教育领域的利好频出，但职业学校的吸引力并没有明显的提高。2008年-2013年，职业学历教育的在校生人数从2796万人下降至2559万人，呈负增长的状态。我们分析，目前职业教育缺乏吸引力的原因主要有三个：1）就业质量低，职教学习对工作收入提高不明显；2）发展空间有限，中职或高职学历在未来的晋升中没有竞争力；3）入学门槛低，被社会视为二流教育，学生和家长也没有认同感。公办职业学校是主流，民营力量比例小。 当下职业学历教育领域，85%在校生均就读于公办学校，民营学校占比仅15.7%。2008年-2014年，民营职业学校办学规模并无起色，其中民办高校的专科生数目基本持平，民办中等职业学校在校生数目不升反降。我们认为，民营力量在职业学历教育领域活跃度低的根本原因同样是职业学校吸引力的缺失，导致招生难度大，开办职业学校的经济效益不够理想。职业学校行业趋势一：深化校企合作，提高就业质量。对于职业学校而言，加强与用人单位的双向合作，在教学中以就业为导向，几乎是一个必然的选择。企业为学校可以提出人才要求、培养目标，提供实训场地、项目，派出企业导师，并录用合格的毕业生；学校为企业培养技能人才，保证教学质量，推荐实习生和毕业生，以满足企业用人用工的需求。当前，不少A股上市公司都参股或控股了职业学校，其中一部分取得了相当优秀的办学成果。
职业学校行业趋势二：信息化、网络化的发展方向。 职业学校信息化、网络化既是短期机会，又是长期趋势。根据《教育部关于开展教育信息化试点工作的通知》，在信息技术优化教育教学过程、优质资源共建共享、教育教学模式和管理创新、服务社会等方面先对500所职业院校开展试点，并逐步推广。2014年，全国共有中等职业学校1.19万所，高职院校1327所，假设平均每所学校信息化投资300万，信息化比例50%，市场潜力也高达200亿元。此外，与早教、幼儿园教育不同，职业教育师资多为该领域的工程师、技术专家，优秀师资较为稀缺，因而职业学校难以实现标准化连锁，网络化办学就成了重点职业学校扩大规模的不二选择。学费单值较高，仍有一定市场空间。相比K12教育，职业教育学生人数并不多，但其学费收入具有确定性，且单值较高。按照中等职业教育平均学费5000元/人/年、高等职业教育10000元/人/年的假设估计，职业学历教育市场空间仍有1000亿。我们认为，借鉴国际教育经验，贯通职业高中、专科、本科、工程说是的教育体系，降低职业教育学生深造门槛，给予职业学校更大的办学自主权、设置更高的职业教育层次，将有助于增加职业学校吸引力，职业学历教育市场将更具想象空间。
职业技能培训：“互联网”好风助力，高速增长可期商业模式：并未脱离“服务交易”的本质。职业技能培训既面向企业客户，也面向个人学习者，既有专门的职业技能培训机构开设课程，也存在独立讲师授课的现象。多种主体参与下，形成了多种商业模式：1）B2B，职业技能培训机构为企业客户提供培训服务。既包括线下的职业技巧培训、体验式培训，也包括搭建线上企业大学，提供全面的企业培训外包服务。2）B2C，培训机构面向个人的职业技能培训，当前热门的培训领域包括IT、财会、语言等领域；3）C2B/C2C，传统经济时代常见的C2C培训模式是由一些经验丰富的业务专家、行业专家向企业或个人进行讲座、辅导；网络教育兴起后，一些学有专长的个人也可以在网上直接开设课程，对有学习需求的个人开展培训。但究其本质，职业技能培训领域的核心仍然是通过提供“教育培训服务”盈利，优秀的师资和充足的学员是行业的关键。
互联网教育的未来：深度改造学习方式根据易观智库的统计，2014年，互联网教育市场规模841亿元，2011-2014年CAGR高达35%，预计2017年将达2000亿元。互联网教育的影响已经不再停留在概念层面，虽然相对整个3.5万亿的教育行业而言渗透率还比较低，但在职业技能培训、语言培训等领域已经切实改变了人们的学习方式。
对标网络视频行业：行业特点相似。首先，在线教育的主要形式就是视频课程，最典型的在线教育网站就是TED，通常被视作富有趣味的视频学习形式。同时，在线教育与网络视频有三个相似的重要特点：1）大众化，网络视频和在线教育的用户几乎均覆盖所有年龄段，且主要用户均集中在15岁-35岁的学生和白领；2）门槛低，在WIFI和4G网络的时代，获取视频和课程同样容易，且两者内容中的相当一部分都是免费的。3）频次高，在线课程内容和视频内容同样可以提前下载至本地，在地铁、高铁、飞机也可以随时观看，属于高频次的应用。对标网络视频行业：盈利模式相似。本质上，网络视频和在线教育都是以“内容和用户体验”为产品的电子商务平台。盈利模式也都是围绕着内容、体验和流量展开的。其区别在于网络视频行业发展初期，国内观众版权意识淡薄，其盈利大头在于免费内容带来的广告流量，近两年才逐渐向内容收费转移；而在线教育行业内容收费就容易得多，从创立之初就以内容收费作为盈利重点。总体而言，相近的盈利模式就决定了两个行业的竞争格局和发展路径有诸多相似之处。
对标网络视频行业：以史为鉴，可以知兴替。我们将中国网络视频行业分为四个阶段，即萌芽阶段、危机阶段、规范阶段和整合发展阶段。
当前，在线教育行业仍处于创业发力期，对应于网络视频行业的萌芽阶段。我们认为，网络视频行业的发展路径将既存在可借鉴之处，也存在差异。差异：在线教育行业的内容提供商走在最前列。在线教育的变革是由传统教育企业自身发起的，新东方、学而思等线下巨头布局在线教育较早，充分发挥自身品牌和师资优势占得先机；而网络视频行业则源起于草根创业。差异：在线教育行业BAT发力较早。2004年、2005年百度、阿里巴巴、腾讯等巨头处在主业发展期，尚未进入全面扩张期，这是直到2010年、2011年百度和腾讯才发力视频业务的原因，但是网络巨头的流量和资金优势仍然帮助其视频业务快速成长。当下，BAT已经处于扩张期，且布局在线教育业务较为及时。我们认为，在线下教育巨头新东方、学而思和线上互联网巨头BAT的双重夹击之下，在线教育平台领域的草根创业生存将非常不易。借鉴：行业并购整合，大鱼吃小鱼的故事还将上演。参照近几年网络视频行业几次大的并购整合案例，盛大收购酷六、百度奇艺收购PPS、苏宁收购PPTV。我们认为，在线教育行业未来也将出现许多类似的并购案，即互联网巨头或在线教育领军企业并购二流在线教育企业，以拓展业务或借助其技术、用户实现跨越式发展。借鉴：终将走向合作与共享。当竞争对手一时间谁也没法消灭谁、谁也没法吞并谁的时候，他们常常会先选择合作共进。优酷与土豆换股合并，爱奇艺、搜狐视频、腾讯视频三巨头成立“视频内容合作组织”，正体现了这一点。我们认为，领先未来在线教育合并或在内容方面互补共享是大概率的。碎片化学习时代，移动端胜者为王。当前，手机网络视频用户规模迅速增长，手机视频用户占全体网络视频用户数的比例从2014年初的56%，上升到2015年6月的77%，超过3.5亿人。移动端更便于用户将时间化零为整，利用地铁、等待等空余时间娱乐或学习。根据易观智库的统计，K12移动互联网教育活跃用户规模正飞速增长，按照季度环比增速达到20%-40%。我们认为，准确把握移动端的机遇，率先打造移动学习的拳头产品，并获取早期粉丝的在线教育平台将占据巨大的竞争优势。
O2O模式：个性化领域，建立信任是关键在另外一些领域，仅有线上环节无法很好的满足客户的受教育需求，需要线下部分的支撑才能完成教育闭环。典型的领域包括个性化学习辅导（如一对一家教）、个性化语言培训（如一对一外教）、需要实操的技术培训领域（如汽车维修等）。在K12教育阶段，每位学生的学业基础、学习速度、学习兴趣不尽相同。在线教育平台提供标准化的课程，学生或许可以通过试听找到节奏适合自己的课程，但其“匹配成本”未免太高。这样的情况下，一对一的学习辅导的优势就显露无疑。事实上，在个性化诉求强的教育领域，O2O模式通常是更适合的解决方案。
展望未来2-3年A股教育板块格局教育机构A股上市出现转机一直以来，中国民办教育机构在A股上市有两大障碍，一是从机构性质而言大多属于非企业法人，部分在工商部门登记的教育机构处于“无法可循”的灰色地带；二是法律规定任何组织和个人不得以营利为目的举办学校及其他教育机构，不符合上市公司追求投资最大化的目的；同时，民办教育法又允许“民办学校在扣除办学成本、预留发展基金以及按照国家有关规定提取其他的必需的费用后，出资人可以从办学结余中取得合理回报”，形成了法律条文暧昧不清的局面。因此，至今也未出现通过IPO上市的教育企业，挂牌新三板、试图借壳上市的教育机构都曾备受质疑。2013年以来政策上逐渐出现了一些转机。温州和上海率先试点经营性教育培训机构在工商部门登记。昂立教育把握这一机会，将所有培训学校及网点全部变更为在工商部门登记，并借壳新南洋上市，通过证监会审核，成为A股首只纯正教育股。2015年1月，国务院常务会议拟允许兴办营利性民办学校，对民办学校实行分类管理，教育法、民办教育促进法修正案一旦正式通过意味着民办学校A股上市的障碍不复存在，新兴战略板和注册制则降低了教育企业在A股上市的难度，资本市场有望迎来一波教育机构上市的高潮。
从近几年已披露投资金额的教育机构来看，沪江网、精锐教育、卓越教育、东方时尚等一批企业有明确的上市意愿和计划；51Talk、猿题库、跟谁学、跟谁学、拉勾网等一批企业已经颇具规模，表示将根据市场形势和企业需求来决定何时上市；轻轻家教、贝斯特教育、学堂在线等企业已有上市教育或传媒企业参股。此外，龙文教育、万学教育等公司未披露融资金额，但根据新闻报道，也将向A股发起冲击。上交所拟设立的战略新兴产业板将为中概股回归提供便利，为A股承接中概股打开通道。学大教育收到A股上市公司银润投资3.5亿美元的私有化要约，走出教育中概股回归的第一步。新东方有意向将部分业务在A股或新三板挂牌、ATA已成功将部分考试服务业务在新三板挂牌。我们认为，随着国内证券市场的逐渐规范，对于业务立足于本土的教育中概股，A股市场的吸引力将越来越强，将有更多的教育中概股选择回国上市。
此外，部分规模较大的新三板教育企业也存在A股上市的可能。华图教育已于上半年发起借壳上市的尝试，亿童文教、朗顿教育等优秀企业也有转板考虑或规划。我们判断，新三板企业是否会选择转至A股上市需要看新三板的发展速度和企业自身的需求，战略新兴板的推出则会增加这些企业转到A股上市的可能性。作为服务业重要一员的教育行业，长期无法得到资本市场的助力。政策的开放为教育机构带来了机会，利用资本工具谋求发展将成为行业的重要趋势。我们预计，未来三年左右的时间内，大概率将有10家左右教育企业登陆A股，并借助资本市场提高影响力，扩大经营规模，甚至出现并购整合的浪潮。
投资策略：首推幼教职教，紧握各细分领域龙头成功关键：把握行业趋势，夯实线下基础，争取线上机会综上分析，我们认为中国教育行业高速成长和模式创新的背景为教育企业带来了良好的生存发展环境。在此基础上，成功企业需要具备把握行业趋势和行业特点的能力，抓住所在领域的高速增长或存量整合的机会。什么样的教育企业能胜出？我们认为，一类教育企业自线下培训起步，这类企业在夯实师资资源、在目标学生群体中形成品牌认可度的基础上，进而可以在垂直领域谋求线上的成功；另一类教育企业发端于线上培训，这类企业在巩固自己线上地位的同时，尝试横向业务拓展，丰富培训科目和内容，是一个明智选择。
我们认为，教育企业在行业空间随政策引导逐渐打开背景下将面临历史性发展机遇，而龙头企业往往拥有较强的行业资源整合和资本运作能力，看好各领域龙头公司。A股教育信息化领域推荐科大讯飞、天喻信息等；教育及培训领域首推幼教和职教领域，幼教推荐威创股份、和晶科技、秀强股份，职教推荐中国高科、世纪鼎利、国脉科技、洪涛股份；K12及其他领域推荐新南洋、银润投资、凤凰传媒、海伦钢琴等。此外，中国优质教育公司因政策限制早年纷纷赴海外上市，好未来、新东方、达内科技、ATA、枫叶教育值得重点关注。